Traducido del inglés para Rebelión por Germán Leyens y revisado por Horacio Garetto
Lehman Brothers sobrevivió a la Guerra Civil estadounidense, a dos guerras mundiales y a la Gran Depresión, pero hoy, lunes, la firma que estableció el estándar para los mercados de ingresos fijos será liquidada. Las pérdidas potenciales son tan tóxicas que ninguna de las principales instituciones financieras estuvo dispuesta a adquirirla.
El fin de Lehman Brothers viene después de la quiebra durante la semana pasada de dos de las agencias de garantía hipotecaria estadounidenses, Fannie Mae y Freddie Mac. Es notable que las autoridades de EE.UU., agotadas por sus esfuerzos de rescatar a los garantes de hipotecas y otras firmas, hayan abandonado a Lehman a su suerte.
Se ha perpetrado un inmenso engaño contra los mercados financieros globales durante los últimos 10 años. Una economía estadounidense basada en abrir contenedores de China y vender su contenido en Wal-Mart, o vender casas de acá para allá, suministra una rentabilidad limitada. Allí donde la rentabilidad subyacente de la economía estadounidense era pobre, la ingeniería financiera lograba transformar ganancias escasas en otras aparentemente copiosas usando la magia del apalancamiento.
El ingreso de los consumidores estadounidenses se estancó, pero el precio de sus casas se duplicó simultáneamente entre 1998 y 2007 gracias al uso del apalancamiento de las finanzas hipotecarias. La rentabilidad de las corporaciones estadounidense podrá haberse desacelerado, pero la aplicación del apalancamiento en la forma de fusiones y adquisiciones financiadas con bonos basura multiplicó la estrecha banda de la rentabilidad.
Wall Street y la City de Londres aprovecharon la ola de rentabilidad sin precedentes suministrando apalancamiento a precio excesivo a los mercados de consumidores y corporativos. Dirigida por los ingenieros financieros en Lehman, la industria de los valores generó una enorme infraestructura de personal, sistemas, y riesgos financieros. Tuvieron tanto éxito que cuando paró la música, no hubo manera de liquidar elegantemente ese mecanismo. No quedó otra cosa que permitir que se desplomara.
El Gran Crash Financiero de 2008 ha entrado a una nueva fase, a juzgar por la apertura del mercado en Europa y los precios de futuros en EE.UU. El fracaso de Lehman y la rápida decadencia de otras firmas financieras, sobre todo American International Group (AIG), el mayor asegurador del mundo, han llevado los valores de las acciones a sus más bajos niveles del año.
La causa más próxima del Gran Crash es el incremento de los escasos rendimientos del capital mediante el apalancamiento. La disminución del rendimiento del capital, sin embargo, provino de un desequilibrio global de la oferta y la demanda de capital como reacción ante el rápido envejecimiento de la población del mundo. Los jubilados que envejecen en Europa y Asia tienen que encontrar a jóvenes que paguen intereses para sus pensiones, y no hay suficientes jóvenes en su país. Los alemanes entre 15 y 24, en el umbral de la formación de familias, representan sólo un 12% de la población actual del país y bajarán a sólo un 8% en 2030. Pero ahora un quinto de los alemanes está al borde de la jubilación y la mitad estará allí a mediados del siglo.
En efecto, los estadounidenses pidieron prestado un billón de dólares al año contra la esperanza de que continuara el ritmo de aumento de un 10% en los precios de las casas, produciendo una burbuja que ahora ha estallado. No es diferente de la burbuja de los bienes raíces que contribuyó a la devaluación del bhat tailandés en 1997, con la excepción del tamaño y del impacto global.
Es fácil cambiar el sistema financiero, argumenté en mi ensayo del 20 de mayo. Los bancos centrales pueden reunirse cualquier martes por la mañana y anunciar estándares más duros para préstamos. Pero es imposible arreglar los problemas financieros que surgen de la senectud europea. Gracias a la política de un solo niño, sin embargo, China tiene una población relativamente joven que envejece más rápido que cualquier otra, y el apetito chino por los ahorros excede ampliamente lo que puede ofrecer su propio mercado financiero.
No hay nada complicado respecto a las finanzas. Se basan en que la gente mayor presta a los jóvenes. Los jóvenes invierten en casas y negocios; los ya mayores ahorran para adquirir activos para su jubilación. La nueva generación apoya a la anterior, y los sistemas de jubilación simplemente reparten proporcionalmente los derechos al ingreso entre las generaciones. Nunca antes en la historia humana, sin embargo, ha sucedido que no haya surgido una nueva generación.
El mundo siguió enviando capital a EE.UU. durante los últimos 10 años, sin embargo, porque ningún otro mercado podía absorber los ahorros de Europa y Asia. Los mercados financieros, por su parte, encontraron medios de persuadir a los estadounidenses para que pidieran prestado más y más dinero. Si no había suficientes estadounidenses jóvenes pujantes para que se prestara dinero sobre una base sólida, los bancos amañaron que a una cantidad menor de estadounidenses se les prestara más dinero sobre una base frágil. Por ese motivo, hipotecas de alto riesgo, con sólo interés, sin pago inicial y otros préstamos aumentaron considerablemente en las carteras de los bancos.
Es tentador ver en el fracaso de Lehman Brothers y la fusión forzada de Merrill Lynch con Bank of America un fracaso de la «cultura corporativa.» En el caso de una gran firma financiera que ha superado muchas tormentas, el fracaso de una cultura de negocios contiene más información. Los mercados crediticios conectan lo que hacemos hoy con lo que planificamos para el futuro. Como el futuro es incierto tenemos que tener fe en el resultado, y por eso la palabra «crédito» se deriva de la misma raíz latina que denota creencia en el sentido religioso. Necesitamos un cierto grado de confianza en nuestras contrapartes. La tarea de las grandes firmas financieras es crear confianza entre prestatarios y prestadores y establecer un lazo entre el presente y el futuro.
Es de poca importancia en la situación general, pero en el triste, extraño pequeño mundo de los estudios empresariales, la cultura de Lehman valía como ejemplar, un fanal para los ambiciosos y avariciosos. El fin de Lehman es, sin duda, un evento menor en comparación con los afanes de las agencias de garantía de hipotecas de EE.UU., que necesitaron un rescate gubernamental en la semana pasada, pero es un hito en la descomposición corporativa estadounidense.
Por una encantadora coincidencia, las dos quiebras de grandes firmas de negociación de valores que han tenido lugar hasta la fecha ocurrieron en extremos puntos opuestos del espectro cultural corporativo. Lehman es la segunda gran firma de valores de EE.UU. que quiebra este año, después del desplome en marzo de Bear Stearns, cuyos fragmentos fueron recogidos por J P Morgan Chase.
Bear era un grupo de incoherentes intrusos, dirigido por judíos sin pedigrí social. Jimmy Cayne, presidente de la firma, nunca terminó la universidad y literalmente comenzó su carrera comerciando con chatarra. Los gerentes de Bear jugaban bridge, y se enorgullecían de no poseer cultura corporativa excepto un instinto de piraña para el próximo negocio. Un libro de notas del ex director ejecutivo de Bear, Alan Greenberg, circuló hace algunos años, incluyendo una sátira en la que el jefe de Bear clasificaba a sus competidores que habían mordido el polvo con el pasar de los años según la filosofía de dirección que cada uno había abrazado, por ejemplo, «gerenciamiento total de la calidad» y otras palabras grandilocuentes. Bear rechazaba orgullosamente la cultura corporativa y la filosofía administrativa como muestras de amor propio desgastado.
En Bear, los socios llevaban sus propios negocios y ocultaban sus mejores métodos ante sus colegas para impedir que alguno se entrometiera en su acción. El método favorito de comunicación de la dirección era el llamado telefónico de un minuto de duración. Lehman realizaba reuniones para planificar la reunión que establecería la agenda para la reunión que tomaría la decisión y, claro está, cada departamento e interés tenía que estar representado. Era llamado «trabajo de equipo.» Como resultado, todos los recursos de Lehman eran reunidos para los proyectos en los que la firma fijaba sus prioridades.
Se escucharon chasquidos de lenguas en todo Wall Street cuando Bear sucumbió por última vez. «A nadie le gustaba Jimmy Cayne [de Bear], dijo un alto asociado de Lehman Brothers, «pero a todos les gusta Dick Fuld [presidente ejecutivo de Lehman Brothers]. Cayne no era de nuestra clase, querido; el refugiado advenedizo de un depósito de chatarra había subido demasiado alto y recibió lo que merecía. La Reserva Federal abrió sus facilidades de préstamo para bancos comerciales a compañías de inversión en la bolsa de valores por primera vez en la historia, el día después del cierre de Bear Stearns. Lehman y otros fueron los beneficiarios de la dadivosidad oficial que no fue ofrecida a Bear Stearns.»
Puede que a todos les guste Dick Fuld, que preside un ejército de especialistas en redes con conexiones sociales, participación política, que tiene uno de los mejores acopios de favores hechos y cobrables. Pero a nadie le gusta suficientemente como para comprar su firma, que al parecer ha sido rechazada a cualquier precio por un banco coreano, por Barclay’s Bank del Reino Unido, y finalmente por Bank of America.
Anteriormente, durante este año, las autoridades estadounidenses permitieron que instituciones financieras marcaran sus libros a valores ficticios, en la esperanza de que finalmente volvieran los precios de hipotecas, las estructuraciones de deudas de consumidores, instrumentos financieros estructurados corporativos, etc. Si las autoridades hubieran obligado a los bancos a marcar al nivel de la oferta existente en el mercado, todos ellos habrían sido insolventes.
El problema es que lo más fundamental está empeorando, no mejorando – los precios de todo este producto estructurado no vuelven y en algunos casos los flujos de fondos están siendo afectados. Un seis por ciento de las hipotecas de EE.UU. están pendientes de liquidación, y el recobro al liquidar parece moverse alrededor de un 50%, en lugar del nivel de 98% que existía cuando los precios de casas estaban aumentando. Mientras más se espere, peor resulta la cosa. Todos miraban a la cartera de Lehman, la comparaban con la oferta del mercado, y se daban cuenta de que podrían tener un agujero negro de pérdidas. Lo mismo vale para Washington Mutual, la institución de ahorratividad estadounidense que probablemente será la próxima en llegar a la guillotina.
La quiebra de Lehman y de Bear Stearns no refleja el colapso de un tipo particular de cultura corporativa. Como señalara, las dos firmas encarnaban puntos de vista radicalmente diferentes de la cultura corporativa. Lo que destruyó a ambas firmas fue, más bien, una repentina ruptura en la cadena de expectativas entre el presente y el futuro. Los ahorristas de hoy ya no pueden tener ninguna confianza en que vayan a ganar suficiente para financiar sus jubilaciones arriesgando dinero. Han descubierto que de una u otra manera, sus inversiones han alimentado una burbuja del mercado de valores en lugar de crear valor.
Los participantes en el mercado están reaccionando mediante una huída del riesgo, y es lo que tienen que hacer. Es lo que lleva a las grandes crisis. El modelo de rebote de los mercados bursátiles en baja fue marcado por repuntes del mercado bajista cada vez que los gobiernos de EE.UU. y otros países intervenían para rescatar a la última víctima. La capacidad del gobierno de EE.UU. de influenciar los eventos, sin embargo, parece haberse agotado. El Tesoro y la Reserva Federal no pueden rescatar a todos. Después de Lehman, el asegurador AIG y Washington Mutual pueden ser los próximos en quebrar, seguidos por varios bancos regionales.
No veo otra solución que permitir que los grupos familiares estadounidenses inicien el doloroso proceso de reconstruir sus estados de cuentas, lo que implica una economía desacelerada durante los dos próximos años. Es demasiado tarde para detener el Gran Crash de 2008. La pregunta sigue siendo cuál será el mejor modo de salvar lo que se pueda.
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