«Las políticas macro, atrapadas en una trampa de liquidez»: tal es el título de un nuevo informe redactado por Jan Hatzius et al., de Goldman Sachs (no disponible online) Los chicos de Goldman, como yo, traen a colación cifras espeluznantes sobre las dimensiones del hiato de demanda que es preciso cubrir: cifras que sugieren la […]
«Las políticas macro, atrapadas en una trampa de liquidez»: tal es el título de un nuevo informe redactado por Jan Hatzius et al., de Goldman Sachs (no disponible online) Los chicos de Goldman, como yo, traen a colación cifras espeluznantes sobre las dimensiones del hiato de demanda que es preciso cubrir: cifras que sugieren la necesidad de un estímulo fiscal enorme, si lo comparamos con antecedentes históricos. Su enfoque es distinto del mío, y probablemente mejor; luego me referiré a eso. Pero antes quiero entrar en un asunto conceptual.
Es curioso que, precisamente ahora que nos hallamos en una trampa de liquidez, tengamos a un montón de economistas dispuestos a negar que tal cosa sea siquiera posible. El argumento parece discurrir así: crear inflación es fácil: los pájaros lo hacen, las abejas lo hacen, Zimbawe lo hace; de modo que eso no puede constituir un problema para países competentes como Japón o los EEUU.
Esa forma de argüir pasa por alto un problema sobre el que algunos tratamos de llamar la atención en los 90 a propósito de Japón y sobre el que volvemos a insistir ahora: crear inflación es fácil, si eres un país irresponsable. Puede no ser fácil, si no lo eres.
Hace una década, cuando traté de explicar los apuros del Japón, me serví de un modelo sencillo e irrealista para resumir lo que realmente sabemos sobre la relación entre la oferta monetaria y el nivel de precios. Normalmente, lo que decimos es que un incremento de la oferta monetaria, manteniéndose iguales las demás cosas, trae consigo un incremento proporcional igual del nivel de precios: dobla M, y doblarás el IPC. Pero eso no realmente así. Lo que un modelo con todos los puntos sobre la íes dice es que el IPC se doblará, si doblas la actual oferta monetaria y todas las ofertas monetarias futuras esperadas.
¿Y cómo se hace eso? Cualquiera que sea el incremento presente de la oferta monetaria en el Japón, las expectativas de futuras ofertas monetarias no se alterarán, si la gente cree que el Banco del Japón tomará medidas para estabilizar el nivel de precios en cuanto la economía se recupere. Y una vez te percatas de que posiblemente los bancos centrales no son capaces de alterar las expectativas de la gente sobre las ofertas monetarias futuras, tienes que admitir también la posibilidad de que la economía se halle en una trampa de liquidez: si las tasas de interés se acercan a cero, el dinero impreso ahora será simplemente guardado, y la política monetaria quedará sin fuerza de tracción sobre la economía real.
Zimbawe no tendría este problema: la gente cree que todo el dinero que se imprima entrará en circulación. Pero los países como Japón o los Estados Unidos imprimen dinero con propósitos políticos, no para pagar sus facturas. Y eso, perversamente, es lo que los hace vulnerables a la trampa de liquidez. En 1998, yo sostuve que el Banco del Japón tenía que encontrar un camino que le permitiera «prometer creíblemente que iba a ser irresponsable». La cosa no fue demasiado bien, pero es lo que prescribía un análisis económico sobrio y escrupuloso.
Todo el asunto de la trampa de liquidez tiene un cariz del tipo de Alicia-a-través-del-espejo. Virtudes como el ahorro, o como la convicción de que el banco central está firmemente comprometido con la estabilidad de precios, transmutan en vicios; para salir de la trampa, un país tiene que aflojarse el cinturón, persuadir a sus ciudadanos para que se olviden del futuro y convencer al sector privado de que el gobierno y el banco central no son tan serios y austeros como parecen.
Muy bien; volvamos al informe de Hatzius et al. En ese informe se destaca el papel desempeñado por la alteración de los mercados crediticos en precipitarnos a una trampa de liquidez. Luego pasa a estimar la probabilidad de cambios parecidos en el «los balances del sector privado» -la diferencia entre el ahorro del sector privado y la inversión del sector privado-. Y el resultado es asombroso:
El pronóstico del informe de Goldman Sachs sobre el precio de la vivienda, combinado con las actuales cotizaciones bursátiles y la actual difusión del crédito, implica un incremento del balance del sector privado, el cual pasaría de representar un +1% del PIB en el segundo trimestre de 2008 a representar un +10% en el cuarto trimestre de 2009: un incremento de 9 puntos porcentuales, o 6 puntos a una tasa anual.
¿Cuál es la respuesta? Un estímulo fiscal gigantesco, a fin de colmar el agujero. Una actividad prestamista más agresiva por parte de las empresas patrocinadas públicamente. Tal vez un «precompromiso» firme por parte de la Reserva Federal para mantener bajos los tipos por un largo período (un versión educada de mi «promesa creíble de ser irresponsable»). Y, acaso, compras a gran escala de activos de alto riesgo.
Lo más importante es entender que, en el momentos presente, nos hallamos en un universo alternativo en el que nada resultaría tan peligroso como la decisión de los políticos de proceder con cautela.